Што значи воведувањето на мулти-фондовите за македонскиот кредитен рејтинг?

Постои еден посебен вид на повратна врска вградена во начинот на кој малите, отворени економии го управуваат својот пензиски систем. Доколку тоа се направи правилно, тогаш структурните подобрувања се прелеваат во јавните финансии, пазарите на капитал и, на крај, во проценките на меѓународните агенции за кредитен рејтинг. Но, доколку се направи погрешно, во тој случај последиците би биле катастрофални.

Архитектурата на тростолбниот пензиски систем

Пензиската реформа во земјата не се случи преку ноќ. Колапсот на стариот модел „pay-as-you-go“ во раните години на транзицијата, погоден од масовни отпуштања, банкротства и брзо стареење на населението, ја направи структурната промена неизбежна. Одговорот беше архитектура со три столба, која се обликуваше кон крајот на 1990-тите и почетокот на 2000-тите години, а конечно беше ставена во функција во својата сегашна форма во 2005 година.

Првиот столб останува темелот: државно управуван, „pay-as-you-go“ систем каде денешните работници ги финансираат денешните пензионери. Вториот столб е задолжителен, капитално финансиран и приватно управуван. Овој столб насочува 6% од бруто-платата во индивидуални сметки кои се инвестираат преку лиценцирани друштва за управување со пензиски фондови под надзор на МАПАС, Агенцијата за супервизија на капитално финансирано пензиско осигурување. Третиот столб е доброволен и дополнителен.

Моделот на мулти-фондови природно се вклопува во логиката на вториот столб. Идејата е едноставна: помладите членови држат повеќе акции и поризични средства со подолг временски хоризонт за закрепнување од падови, додека постарите членови постепено се префрлаат кон инструменти со фиксен принос и зачувување на капиталот како што се приближува нивното пензионирање. Овој концепт е широко применет низ пензиските системи на ОЕЦД, а неговото воведување во Северна Македонија претставува созревање на постојниот пензиски модел кој земјата го изгради во изминатите две децении.

Што всушност истражуваат агенциите за кредитен рејтинг?

За да се разбере врската меѓу пензиската реформа и кредитниот рејтинг на државата, важно е да се биде прецизен околу тоа што всушност мерат агенциите за кредитен рејтинг. Конкретно, Fitch го држи рејтингот на Северна Македонија на BB+ со стабилни изгледи од 2019 година, додека S&P ни додели нешто понизок рејтинг, односно BB-. Самиот кредитен рејтинг одразува проценка за фискалната одржливост, институционалниот квалитет, кредибилитетот на макроекономската политика и траекториите на структурните реформи.

Во својата најнова проценка, S&P посочи познат сет на загрижености: фискален дефицит кој надминува 4% од БДП, заостанати обврски во јавниот сектор поврзани со комунални претпријатија и државни компании, бавен напредок во процесот на пристапување кон ЕУ и пензиски систем во кој, заклучно со 2024 година, приближно 36–37% од приходите за пензии доаѓаат директно од државниот буџет. Последната бројка е особено значајна. Кога речиси четири од десет денари за исплата на пензија доаѓаат од даночните обврзници, а не од придонесите, тоа создава структурен товар врз јавните финансии кој аналитичарите не можат да го игнорираат.

Мора да истакнеме дека ова се транзициски трошоци на реформата на пензискиот систем. Ќе биде потребен уште одреден период од десетина години, по што товарот за исплата на пензиите ќе се распореди рамномерно на првиот и вториот столб, што значи дека повеќе нема да се потребни дотации од централниот буџет за ПИОСМ да го сервизира својот дел од пензијата.

Извештајот на Fitch беше донекаде пооптимистички. Тој ја истакна историјата на Северна Македонија во одржување макроекономска стабилност, фиксен девизен курс кон еврото кој служи како механизам за дисциплина и процесот на пристапување кон ЕУ како сидро за реформи, и покрај тоа што самото пристапување останува во застој. Разликата меѓу BB+ и BB- кај двете агенции во голема мера одразува како секоја од нив ги мери структурните ризици во однос на институционалните сидра.

Влијанието врз јавните финансии и пазарот на капитал

Токму тука дебатата за мулти-фондови станува навистина пресудна за приказната околу кредитниот рејтинг. Системот на мулти-фондови во Македонија би претставувал важен сигнал дека државата ќе воведе дополнителен механизам за идно намалување на притисокот врз јавните финансии, ќе биде сигнал дека ќе го задржи пензискот модел кон кој полека се стремат и многу посилни економии од македонската, бидејќи овозможува поделба на ризикот и пренесување на дел од пензиските обврски на државата кон приватните фондови. Со тоа се намалува директната зависност од буџетот и се создава поголема фискална одржливост. Преку различни типови фондови, односно конзервативен, балансиран и растечки, граѓаните можат да изберат модел на инвестирање кој одговара на нивниот профил на ризик. Ова не само што ја зголемува довербата во системот, туку и овозможува подобро управување со долгорочните пензиски обврски. Државата, пак, добива простор да ги намали расходите за пензии и социјални трансфери, кои традиционално претставуваат голем товар за јавните финансии.

Дополнително, мулти-фондовите имаат улога во поттикнување на домашниот пазар на капитал. Средствата што се акумулираат во нив се инвестираат во државни хартии од вредност, инфраструктурни проекти и приватни компании, што создава нови извори на финансирање и ја намалува потребата на државата да се задолжува. На тој начин, мулти-фондовите не само што го стабилизираат пензискиот систем, туку и придонесуваат за економски раст. Сепак, нивната ефикасност зависи од силен регулаторен надзор и транспарентно управување. Без соодветна контрола постои ризик од нелогични резултати меѓу различни портфолија (на пример повисоки приноси во конзервативното портфолио наспроти растечкото) или од негативни ефекти при глобални економски кризи.

Патот напред

За да го затвори јазот кон стекнување инвестициски рејтинг, државата мора да ја одржи кохерентноста на реформската приказна, односно да воведе мулти-фондови кои навистина ја намалуваат фискалната изложеност на дело, не само во дизајн, придружени со политичка воздржаност од ад хок потези кои ги нарушуваат актуарските темели. Врската тече во двете насоки, со тоа што повисок рејтинг ги намалува трошоците за задолжување, кои пак го олеснуваат притисокот врз пензискиот систем. Воведувањето на мулти-фондови не е еден пресуден настан. Тоа е дел од поширок институционален аргумент кој земјата мора да го изнесува доследно, во годините кои следат, пред аналитичарите кои вршат оценување на кредитнитот рејтинг на земјата.